CoreWeave 上周过得很糟。按常见定义，其债券已滑入困境区间——即投资者要求的收益率比政府债券高出 1000 个基点。上周二，“SPAC 之王”Chamath Palihapitiya 注意到了这笔困境债务，还发问：AI 建设热潮是否是一场私人信贷泡沫。自周二收盘以来，其股价已下跌超过 20%，这跌幅可不算小！市场上其他 AI 公司似乎也受到了一些连带伤害。
现在，我也曾问过 AI 行业是不是泡沫，但当“SPAC 之王”附和一位女士的担忧——她对 AI 的持续追问是“各位高手，我们打算怎么负担得起这一切？”——那就是完全不同的信号了。当我说“哎呀”时，是一回事。当Elon Musk 这么说时，又是另一回事。
当你谈到想要动用保险公司持有的巨额资金时，这种事会让投资者担心 CoreWeave 会借更多的钱
对 CoreWeave 来说更糟的是，公司联合创始人之一 Brannin McBee 对Financial Times表示——同样是在上周，与 Palihapitiya 发帖同一天——公司希望其债务达到投资级，而非垃圾级，这样就能向保险公司借款，因为用他的话说，保险公司的资金“无限”。这并非完全不合理——今年早些时候，CoreWeave 获得了其首笔投资级芯片贷款。但当你谈到想要动用保险公司持有的巨额资金时，这种事会让投资者担心 CoreWeave——一个已经是巨额债务人的公司——会借更多的钱。
“问题不在于过去一年信贷状况发生了变化，而在于我们还有一年半的供应要到来，”Bloomberg 援引 MetLife Investment Management 杠杆融资联席主管 John Yovanovic 的话说。
我看到有人提出，这意味着 AI 泡沫正在破裂。我不那么确定。股价暴跌未必就是财务末日。股票表达的是对公司未来的信心，而非对日常业务的反映。但 CoreWeave 背负着大量非常昂贵的债务，如果这些债务变得更贵，CoreWeave 要实现盈利就更加困难。
CoreWeave 是 AI 债务的典型代表，截至其第二季度财报，其负债超过 350 亿美元。部分原因是它开创了以 GPU 作为贷款抵押品的做法，部分原因是 CoreWeave 除了出售算力之外没有真正的业务，而这项业务并不赚钱——该公司今年上半年亏损超过 10 亿美元。
事实上，投资者对 CoreWeave 的担忧，存在于所有 neocloud 身上
那么，我为什么还不准备为此庆祝胜利呢？毕竟，我曾提出这项业务长期不可持续。答案是来自其客户的“剩余履约义务”——截至第二季度为 1037 亿美元。其中约 40% 应在 2028 年支付给 CoreWeave，而签订这些合同的公司除了一些非常有限的情况外不能取消。其最大客户是 Microsoft、OpenAI，以及很可能还有 Nvidia，尽管 CoreWeave 并未披露其第三大客户是谁。这三家贡献了该公司第二季度收入的近四分之三。
Microsoft 和 Nvidia 大概有能力付这笔钱——至少，只要付这笔钱对它们有利。（我怀疑它们意识到，如果 CoreWeave 破产，市场将遭受大量连带伤害，所以它们不太可能自己把这家公司推下悬崖。）OpenAI 的处境更不稳，但除非 OpenAI 的财务困境远比我们所有人意识到的严重，CoreWeave 大概暂时没事。只要它能继续偿还债务，音乐就继续播放。只有当 AI 热潮出现动摇时，我们才会发现它是否真的是一门可行的生意。
尽管如此，围绕 CoreWeave 的焦虑已经让其他在 AI 建设中背负大量债务的公司处境不稳——例如 Oracle 的股价，在同一时间段内下跌了近 10%。Oracle 债券也出现了抛售。事实上，投资者对 CoreWeave 的担忧，存在于所有 neocloud 身上。只是目前尚不清楚，裸金属业务是否是一门好生意。
总之，有些人在逢低买入。