昆仑万维：用海外应用流水养模型，盈利押到2027年

Agent模型低价切入，但分发靠自家桌面端而非云市场

SkyClaw-v1.0于2026年5月26日发布，支持百万token上下文，定价低于Minimax 2.7与Qwen 3.6系列模型的一半。这个价格策略的意图是降低开发者试用门槛，但模型本身的调用渠道主要绑定天工Skywork桌面版（2026年2月4日全球发布）和天工3.1（2026年6月17日国内与海外同步上线）。这意味着低价模型的第一层分发不是第三方云平台，而是自家应用。

对开发者而言，低价是吸引力，但迁移成本和生态工具链才是留存关键。昆仑万维没有公开的云厂商合作分成安排，模型层收入无法像API接入公有云那样借力。低价能带来试用，但试用转化为持续付费的路径不清晰。

公司自述仅做应用层套壳的Agent护城河较浅，SkyClaw的差异化更多在上下文长度和价格，而非独占数据或工具链。这决定它更适合作为天工平台的入口功能，而非独立盈利的模型产品。

视频与音乐模型走专业用户付费，靠榜单排名换信任

SkyReels-V4于2026年2月发布，发布时在Artificial Analysis文生视频与图生视频（含音频）榜单均列全球第一。这个榜单名次被用作B端和C端专业用户的信任凭证。Mureka则明确面向注重品质的B端及C端专业用户收费。两条线都指向同一个逻辑：用可验证的生成质量排名，说服愿意为品质付费的专业用户掏钱。

但榜单第一和付费转化之间没有直接桥梁。公开资料未披露SkyReels和Mureka的付费用户数、客单价或续费率。可参照的只有AI音乐年化流水ARR约1200万美元（截至2025年3月底），这个口径说明音乐模型已有小额持续收入，但规模不足以覆盖研发。

视频和音乐模型的付费逻辑成立，但收入体量尚小。它们的真正价值可能是为短剧平台提供制作工具，降低短剧内容成本，而非独立售卖模型能力。

短剧平台单月流水近3600万美元，用户为剧情付费而非为模型付费

短剧和AI短剧平台业务2025年底单月流水近3600万美元，ARR超4亿美元。这是公司当前最明确的规模化流水来源，付费方是海外短剧观众，按集或按订阅付费，而非按模型调用量付费。AI在这个业务里的角色是降低制作成本，不是定价依据。

这条流水线的意义在于它用海外市场的美元流水支撑了模型研发的现金消耗。2025年全年海外业务收入77.23亿元。但短剧市场的竞争格局和用户留存不在本账本范围内，公开资料未披露短剧业务的毛利率、获客成本以及流水与经营现金流之间的对应关系。

对模型业务而言，短剧流水是输血通道，不是模型能力的证明。模型层如果不能独立吸引付费，短剧越成功，越说明公司是一家应用公司而非模型公司。

AI音乐按年化流水计费，专业用户为品质买单

截至2025年3月底，AI音乐年化流水ARR约1200万美元（月流水约100万美元）。Mureka面向注重品质的B端及C端专业用户收费，收费方式可能是订阅或按生成量计费，公开资料未披露具体定价档位。

这个量级说明音乐模型已有真实付费用户，但1200万美元年化流水相对于2024年15.4亿元研发费用，覆盖比例很低。音乐模型的付费逻辑是专业用户愿意为生成质量付溢价，而非为模型参数付费。

风险在于，AI音乐生成的质量竞争同样激烈，榜单排名可能快速变化。Mureka的付费用户留存取决于生成结果的可用性和版权合规安排，这两点公开资料均未披露。

海外用户贡献九成以上收入，国内AI产品用户规模未转化为收入

2025年上半年境外收入52.03亿元，占比97.09%；境内1.56亿元，占比2.91%（上半年口径，来源R7）。2025年一季度海外收入占比94.4%。需注意：summary中引用的77.23亿元为2025年全年海外收入口径，与本节上半年数据时间区间不同，不可直接比较。客户结构高度集中在海外，且以短剧观众和音乐专业用户为主，而非国内开发者或企业客户。

天工AI在2024年5月27日日活跃用户DAU超过100万，但AI软件技术分部2025年收入仅2.20亿元，说明国内用户规模没有转化为对等收入。官网称全球平均月活跃用户近4亿，这个口径覆盖所有产品线，包括短剧和音乐，不能单独归因于模型产品。

客户画像的核心矛盾是：付钱的人（海外短剧观众、音乐专业用户）和模型投入的目标用户（开发者、企业）不是同一批人。模型业务需要建立自己的付费客户群，目前公开资料未披露SkyClaw的企业客户数或ARPU。

应用商店和网页直销为主，模型API没有云厂商分成渠道

公司的主要触达渠道是自有应用和网页，短剧平台和天工Skywork桌面版直接面向终端用户，Mureka面向专业用户直销。服务覆盖100多个国家和地区。这种渠道结构意味着获客成本由公司自己承担，没有云厂商或应用商店的捆绑分发。

SkyClaw-v1.0接入天工Skywork并开放2至4周免费试用，是典型的自有渠道转化路径：先用免费试用拉开发者，再靠天工3.1的新增功能（Skywork Design与Dynamic Workflows）提高留存。但这条路径的转化率公开资料未披露。

缺少云厂商分销的后果是模型调用量增长依赖自家产品矩阵的活跃度，而非外部生态的自然扩散。低价模型在自有渠道里能换来试用，但换不来第三方开发者的规模化接入。

研发费用增速高于AI软件收入增速，投资损失放大账面亏损

2024年研发费用15.4亿元，同比增长59.5%（全年口径）；2025年一季度研发费用4.3亿元，同比增长23.43%（一季度口径），来源R8/R9。同期AI软件技术分部2025年全年收入2.20亿元。研发投入的绝对额是AI软件收入的数倍，模型训练和推理成本是主要去向。

亏损不只来自研发。2024年归母净亏损15.9亿元，其中金融资产价格波动导致投资相关损失8.2亿元。2025年一季度归母净亏损7.69亿元，同比下降310.32%。投资损失和研发投入叠加，使账面亏损大于模型业务本身的经营亏损。

公司预计未来3个季度亏损逐步缩小，2027年开始AI大模型业务实现盈利。这个时间表的前提是短剧和音乐流水继续增长，同时模型侧不再出现大额训练追加投入。公开资料未披露模型训练的单次成本或算力采购规模。

上市公司身份提供融资通道，短剧流水是当前主要流水来源

昆仑万维2015年登陆深交所创业板，上市公司身份使其可以通过股权和债权融资支撑模型投入。公开资料未披露累计融资额和最新估值。

经营层面，短剧平台单月流水近3600万美元和AI音乐年化流水约1200万美元构成了当前的主要流水来源。需注意：流水为gross口径，不等于经营现金流或营业收入，公开资料未披露公司经营现金流数据。2025年全年总营收81.98亿元，但2025年全年净亏损数据公开资料未披露，无法判断经营现金流是否覆盖全部投入。

公司自述2027年AI大模型业务盈利，意味着在此之前需要持续输血。输血来源的可持续性取决于短剧流水能否维持增长，以及资本市场是否继续为亏损中的AI投入提供融资。这两个条件公开资料均未给出确定性证据。

差异化数据积累在视频动作细节，不在模型通用能力

据公司自述，护城河来自差异化数据与算法积累，例如SkyReels积累40多种表情、300多种动作数据（来源R13，公司自述口径）。这类数据在视频生成的表情和动作连贯性上有具体价值，是榜单排名的部分原因。

但这类数据的壁垒是局部的。它保护的是视频生成的一个细分质量维度，不保护Agent模型的通用能力。公司自己也认为仅做应用层套壳的Agent护城河较浅，行业仍处早期探索阶段。SkyClaw的低价策略不构成数据壁垒，只是价格竞争。

真正的护城河可能不在模型层，而在短剧平台的内容分发和用户留存。如果短剧平台能持续产生流水和用户行为数据，这些数据可以反哺视频模型的训练，形成一个应用与模型之间的数据交换。但这个循环的强度公开资料未披露。

模型低价策略可能压缩AI软件本就不高的毛利率

AI软件技术分部2025年毛利率32.98%，收入2.20亿元。SkyClaw-v1.0定价低于Minimax 2.7与Qwen 3.6系列模型的一半，这意味着模型推理的单价被压到很低。如果推理成本不能同比例下降，低价会进一步压缩这个分部的毛利率。

低价换来的调用量增长能否摊薄固定成本，取决于规模效应。公开资料未披露SkyClaw的调用量或推理成本结构，无法判断规模效应是否成立。可观察的风险是：如果AI软件分部的毛利率继续下降，2027年盈利的时间表将失去基础。

盈利时间表依赖短剧流水，而短剧市场竞争和监管均不可控

公司预计2027年开始AI大模型业务实现盈利，前提是短剧和音乐流水继续增长，弥补模型投入。短剧平台2025年底单月流水近3600万美元，ARR超4亿美元，是当前最明确的流水来源。

但短剧市场的竞争格局、用户获取成本和内容监管都在公开资料之外。如果短剧流水增速放缓，公司需要在模型业务尚未盈利时寻找新的输血来源。上市公司融资通道可以提供缓冲，但融资的条件和规模公开资料未披露。

另一个风险是公司治理口径的冲突：方汉（公司董事长兼CEO，2025年12月报道口径）；周亚辉（天工AI董事长兼CEO，2026年3月报道口径），两者职务关系公开资料未澄清。战略连续性可能受影响，但公开资料不足以判断影响程度。